估值盛宴引爆中概股回归潮 回归首选“壳资源”难觅

新年伊始，又一波中概股踏上返乡旅程。

最新数据显示，去年1年，仅在美国上市的中国公司，就有超过30家宣布了私有化决定。证券时报·莲花财经（ID：lianhuacaijing）记者发现，对于回家心切的中概股来说，借壳上市仍是最便捷的路径。去年以来，巨人网络和分众传媒分别借壳七喜控股与世纪游轮后，成为大牛股，让不少中概股加速了回归的步伐。同样计划A股借壳上市的奇虎360成为新的一年里备受关注的回归中概股，而如何觅得合适的壳资源，成为其回归路上的一道难题。

值得注意的是，在漫长的时间成本和高企的资金成本之下，面对越来越成熟的A股市场，中概股的回归更像是一场赌博。业内普遍认为，这些回归的企业上市后的报价肯定远远高于现在的价格，但能否获得高溢价和规避风险，则充满未知。

估值盛宴引爆回归潮

2015年，A股的躁动掀起了中概股的又一次回归浪潮。据记者不完全统计，去年1年就有超过30家中国公司宣布私有化，这一数据超过了过去4年的总和。与此同时，2015年赴美上市的中国企业则明显减少，全年仅有8家企业赴美IPO，筹资共计3.61亿美元，与前一年同期分别下降47%和99%。

“A股动辄几十倍上百倍的市盈率，以及巨大估值鸿沟是促使中概股私有化回归的主因。”金元证券投资顾问袁强对证券时报·莲花财经记者表示，很多外国投资者对中国企业的认知程度还不够，导致那些中国投资者耳熟能详的企业在国外却受到“冷落”。

近日提出私有化的如家酒店集团就是其中一例。如家在纳斯达克上市，公司CEO孙坚在解释回归原因时称，中国投资者比美国投资者更了解如家。

市场普遍认为去年A股火热，并且对于具有新概念的科技公司极尽追捧，导致中美两个市场估值差异巨大。比如暴风科技在登陆A股之后获得超过200倍的估值，而在美的中概股平均估值才20倍左右。去年，A股新股平均回报率高达473%，这是海外的中概股无法想象的，同期美股和港股的新股平均回报率仅为126%和-1%。

“美国市场并未充分体现出360的价值。”奇虎360创始人兼董事长周鸿祎对于公司在美国市场被低估直言不讳。

去年12月18日，周鸿祎领衔的中资财团达成奇虎360的私有化交易协议，93亿美元的估值也成为迄今中概股规模最大的私有化交易。投行人士透露，一旦奇虎360完成私有化并登陆A股，公司就能享受高额投资收益。预计奇虎360将在2016年上半年完成私有化，最早于2017年在中国资本市场重新挂牌。

国内接连出台的利好政策也加速了中概股的回归进程。2015年6月，国务院常务会议明确提出，推动特殊股权结构类创业企业在境内上市。工信部宣布在全国范围内放开经营类电子商务外资股比例限制，外资持股比例可至100%。这意味着，电子商务外资股权比例的要求彻底取消，电商类中概股可以不必拆除VIE架构直接回归国内。此外，上交所和深交所先后声称，支持中概股回归A股市场。

“一批优质的中概股正在研究如何快速地在A股上市。目前，我国资本市场还缺乏承接中概股的整体制度安排，从这个角度来说，战略新兴板建设迫在眉睫。”时任上交所副总经理刘世安曾这样表示。这也意味着承接中概股回归或将成为战略新兴板的重要功能之一。

借壳上市仍是回归首选

市场普遍认为，中概股回归的三大路径包括借壳登陆A股、IPO以及挂牌新三板。

事实上，如果只是为了回归国内市场，中概股选择在新三板挂牌更容易，但对于追求高估值的中概股来说，这显然并非它们的目的。对于已经宣布或即将宣布退市的中概股而言，回归A股无疑是首选。

财富证券高级经济师、策略分析师龚滨看来，意欲回归A股市场的中概股是“抢到了估值高溢价的最后一班车”。他对证券时报·莲花财经记者表示，在注册制即将推出的背景下，A股完全市场化之前，溢价红利还未完全消失。

无可否认的是，中概股回归A股已是大势所趋。互联网券商老虎证券（tigerbrokers）一位分析师表示，时间成本、资金成本以及法律风险等，都将成为回归企业面临的难题。就时间而言，中概股从海外市场私有化退市到在A股再上市整个过程，短则需要2年，长则需要3~4年。其中，私有化退市需要至少半年，拆除VIE结构（协议控制，红筹架构的一种演变）同样需要至少半年。

安永大中华区A股业务主管合伙人汪阳告诉记者，这些中概股目前急于从海外市场退市并希望短期内在A股市场迅速上市。一方面，注册制已经明确获得了高层改革授权，市场预期在注册制实施的2年后，A股市场估值相比现在会有所下降；另一方面，这些海外上市的中国公司已经过了最初的业绩爆发性增长阶段，当前股价不理想，未来的业务发展趋势也有一定程度的不确定性，因此他们也急于退市回归。

对于回归的路径，金元证券投顾袁强认为，虽然注册制渐行渐近，但仍存在时间等不确定因素。“直接借壳上市，在时间耗费上也许是最快的。”他告诉记者，对于将来推行的战略新兴板，体量巨大的中概股“未必看得上”。

花旗银行中国投资银行部董事总经理蔡红军同样认为，IPO最大的问题在于时间的不确定性，受外界影响大，而且排队时间过长；新三板也是现在很多退市中概股的考虑对象，但最大顾虑则在于该板块二级市场流动性较差。

由此看来，为了在较短的时间内实现上市目的，借壳上市仍然是中概股回归的首选方式。

壳资源难觅

回归的心情是迫切的，回归之路却充满崎岖。借壳上市回归的难处就在于A股市场难以找到合适的壳资源。

“壳资源贵啊，私有化的成本已经很高了，再加上借壳成本，回归还存在不确定性回报。”一位健康行业上市公司高层对证券时报·莲花财经记者表示。他说，计划借壳上市的中概股最好能对企业的基本面有严谨测算，否则找不到合适的壳资源，投资回报未必如预期中那么高。

市场人士认为，2015年伴随着中概股的回归及IPO的走走停停，壳资源也变得相对紧俏。但是临近岁末，在注册制脚步渐行渐近的背景下，众多的风险警示板即ST公司也正在进行保壳大战，卖壳方将会逐步走下“神坛”，价码方面也会有所让步，不再“狮子大开口”，这也是近期借壳事件快速增加的原因之一。

上海地区一位投行人士告诉记者，目前A股的壳资源仍奇货可居。随着注册制的临近，不排除有些中概股准备了几个回归方案，这导致买卖壳双方在壳费、操作方式等方面存在分歧，“游戏规则的改变让实质合作更难谈拢。”他说。

财富证券分析师龚滨表示，经历了前一段时间的借壳潮，容易找的壳资源基本都找完了，还有其他的壳资源本身条件也并不是很好。

蔡红军认为，中概股难以找到合适的壳资源，原因在于要求壳“干净”，没有重大诉讼及大笔负债，也没有被证监会立案调查的记录。此外还要求壳体的各主要股东有卖壳意愿。

对于中概股回归过程中涉及到的问题，蔡红军强调，关键在于拆除红筹结构，现在证监会对于拆红筹非常关注，每一个过程都必须拆得干干净净，都要符合国家规定。

在漫长的时间成本和高企的资金成本之下，面对越来越成熟的A股市场，中概股的回归更像是一场“赌博”。业内普遍认为，这些回归的企业上市后的报价肯定远远高于现在的价格，但能否获得高溢价和规避风险，则充满未知。

“现在A股市场上规模合适、价格合理而且干净的壳，如果没有一定渠道，确实难找。”汪阳表示，在这种情况下，建议找专业的投行机构，提高“找壳”效率。

对于2016年的情况，汪阳预计，中概股回归的潮流可能比去年稍弱。去年，市场对于战略新兴板和注册制等改革措施的推出有很高的预期，而目前随着政策的进一步明朗，大家都逐渐理解了任何一项改革都是需要时间的，注册制改革也不例外，会是一个渐进的过程。

（来源：证券时报 梅双 方海平）