复盘宝万之争：前海人寿尚有约55亿可增持万科

宝能、万科股权之争似已偃旗息鼓，但暗流涌动。

1月23日，万科发布公告称，已与一名潜在交易对手签署了一份不具有法律约束力的合作意向书，还在与其他潜在对手方进行谈判和协商。公司A股股票将继续停牌。

“宝万之争”这部年度资本大戏的上半场，在金融机构的支持下，宝能系通过令人眼花缭乱的交易结构完成了对万科24.26%股权的收购。宝能系晋级第一大股东，万科停牌而“上半场”告终。

随着外部环境的变化，下半场将悬念更大，宝能系选项之一的减持离场概率较小。“宝万之争”的下半场，资金仍将是关键。21世纪经济报道记者粗略测算，宝能系能够增持万科的资金或仍有百亿规模。

宝能系资金腾挪“游戏”还原

去年12月24日，万科A停牌，“宝万之争”上半场收场。

自去年7月，前海人寿开始大举买入万科A股票，2015年中国资本市场最重磅的股权争夺战拉开序幕。

去年7月、8月，前海人寿耗资约100亿元买入万科A股票。

截至2015年中，宝能系旗下前海人寿总资产约999.46亿元。按照“投资单一蓝筹股票的余额占上季度末总资产10%”规定，前海人寿可用资金约100亿元。相对应的是，去年7月-8月，前海人寿买入万科A共计7.36亿股，耗资约100亿元，刚好触及前述比例限制。

前海人寿一份债券信用评级报告中指出，前海人寿2014年末投资资产久期3.39年，负债资产久期4.69年。从资产配置角度而言，前海人寿需要寻找长久期资产。

前海人寿100亿资金“弹药”耗尽后，钜盛华登场。去年7月、8月间，钜盛华买入万科A约9.26亿股，耗资约110亿元。

但是，买入万科股票前，钜盛华资金并不充裕。钜盛华的一份交易所公司债申报稿显示，截至2015年6月末，钜盛华手握约7.16亿元现金，25亿元宝能控股偿还的委贷，17.23亿元银行未提用信贷额度，11.48亿元可供出售金融资产，共计约60亿元资金。

60亿元资金，与耗资约110亿的股权收购相比，缺口巨大。这一资金缺口，被收益权互换和股票快速分批质押填补。

钜盛华于去年6月-8月与华泰、银河、中信、国信四家券商签订收益互换协议。在进行现金质押后，向上述机构配资逐步买入8.87亿股万科A，钜盛华再分次回购。在10月14日至10月20日之间，钜盛华回购其中3.32亿股，10月27日到11月17日回购5.57亿股。其间钜盛华还通过融资融券等方式零星买入，截至11月10日，共计持有9.26亿股。

同时，钜盛华去年10月15日到11月9日将所持7.28亿股万科股权质押给鹏华资产。

一位大型金融机构人士分析称，“鹏华资产实为通道，某国有大行向钜盛华提供了约80亿融资。正是通过股权质押获得的资金，钜盛华完成了收益互换股权的回购”。不过，该国有大行拒绝就此事进行正面回应。

同时，在前海人寿买入万科股票后，钜盛华谋划完全控股前海人寿。

2015年9月，前海人寿完成股权变更，在45亿注册资本不变的情况下，钜盛华持股比例由20%上升至51%。

浙商银行登场，开始帮助钜盛华完成对前海人寿的控股。去年11月30日，宝能控股将钜盛华30.98亿股质押给华福证券。这笔质押此后被证实为浙商银行理财资金借道向钜盛华融资。其中浙商银行理财资金132.9亿元，认购华福证券资管计划优先级，宝能控股67亿元认购劣后级。此后，浙商银行回应优先级资金无法投资二级市场，只用来完成对前海人寿的控股和增资。但并未提及劣后级资金使用限制。

截至2015年末，前海人寿实收资本增加40亿元，资本公积增加20亿元，钜盛华从前海人寿原股东处购买13.95亿股股权，而9月末，前海人寿每股净资产约2.5元。

去年12月初，钜盛华七大资管计划亮相，总规模187.5亿元，按照3倍杠杆计算，钜盛华出资约62.5亿元。增持万科A耗资96.5亿元，持股5.49亿股。上述资管计划剩余资金在91亿元左右。12月7日至12月24日，钜盛华又累计买入4.7亿股。耗资80亿左右。

截至去年12月24日万科停牌，通过钜盛华（持有万科股权17.6%）、前海人寿（持股万科股权6.66%），宝能系共持有万科股权的24.26%，为第一大股东。