国泰君安任泽平：让市场教育散户并奠定慢牛基础

美股牛长熊短，A股牛短熊长、暴涨暴跌，通过比较分析原因，提出通过基础性制度改革改变A股基因，奠定长牛慢牛之基，实现资本市场有效支持服务实体经济推动转型创新，破解拉斯普京市场之谜。

摘要：

1)经过20多年的发展，中国资本市场制度建设取得了很大进步，但仍存在不少缺陷有待完善，前期市场暴涨暴跌暴露出了市场和监管的很多深层次问题。美国股市牛长熊短，涨多跌少；中国股市牛短熊长，暴涨暴跌。是什么造成了这种差异？如何从快牛疯牛变成慢牛长牛？如何通过基础性制度建设改变中国A股基因？

2)研究发现，六大因素造就中美不同牛市。1)市场法制环境：中国法治不完善，监管不足，美国法制健全，信息公开、对违法行为严惩重罚；2)投资者结构：中国股市是散户主导的追涨杀跌，美国股市是机构投资者主导的价值投资；3)主流媒体和政府部门作用：中国主流媒体渲染“炒股要听党的话”、“4000点才是牛市起点”、政府部门隐性背书干预市场，美国投资者必须自负盈亏、责任自担，市场教育投资者；4)对市场的认识和态度：中国政府部门有时把股票市场当作实现某种政策意图的工具，而在美国，市场得到充分尊重，让其自身规律发挥作用；5)市场供求自我调节机制：美国实行注册制，进入退出机制完善能自动调节股票供需，中国是实质上的审批制，缺乏有效的供求平衡调节机制；6)中国A股上一轮牛市杠杆工具快速发展，且缺乏有效监管，金融分业监管越来越不适应混业发展的趋势。

3)要改造中国股市基因，奠定A股长牛慢牛制度之基，实现资本市场有效支持服务实体经济，我们必须在以下方面做出改革努力：践行法治、从严监管；发展机构投资者；主流媒体和政府部门不为股市做背书，让市场教育投资者；尊重市场、相信市场，摒弃工具性目的，让市场自身规律起作用；推动注册制改革；严控杠杆，规范透明发展，有效降低杠杆；推动金融协调统一监管改革；加强人才建设，尽快推动技术性岗位的旋转门改革。

4)虽然前期市场经历了较大的波动，但资本市场在中国经济创新转型中的重要作用未变，党中央国务院发展资本市场的战略定位和决心未变。未来随着A股逐步调整到位、泡沫去化进入尾声，推动资本市场改革迎来重要机遇和时间窗口。随着供给侧改革破冰攻坚，各界对中国经济前景将更有信心。

中国A股由于散户占比高、法治不健全、博弈气氛浓、融资多于分红、不能为投资者创造价值等，牛短熊长，暴涨暴跌，呈典型的拉斯普京市场特征。当前亟需反思中国股市暴涨暴跌的原因，以及如何通过制度性变革改变A股基因，实现从快牛疯牛向慢牛长牛转变，促进资本市场与实体经济的良性发展，通过发展多层次资本市场推动供给侧改革和中国经济转型创新，将是未来摆在公共政策部门和监管部门面前的核心课题。

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1.中美股市比较：A股暴涨暴跌、牛短熊长

1.1.美股：牛长熊短、涨多跌少

美国股票市场的显著特征是牛长熊短。为了清晰划分牛熊市和进行比较，我们将熊市定义为标普500指数下跌至少20%，牛市为标普500指数至少上涨20%。自1929年开始，美国股市一共经历了25次熊市和25次牛市。美国熊市平均持续10个月，牛市持续时间更长平均约为32个月，牛市持续时间是熊市的3.2倍，呈现明显的牛长熊短特征。熊市时，标普500的平均跌幅为35.4%，牛市时，标普500的平均涨幅106.9%，呈涨多跌少特征。